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言起投资 总经理
全球交易私募基金经理、期货日报专栏作家、央视CCTV期货时间大赛－策略提供者、第七届全国期货实盘赛基金经理大赛评审。
精彩观点：
行情不能预测，但是可以针对行情的表现做出对策。
这两周的产品净值不跌反涨，股指期货跟期权可谓“养兵千日，用在这时”。
股市是纯多头，下跌只有抗跌，无法盈利，要随时想到自身的承受能力。要靠股指期货与期权做保护。
言起的风控一共有五层的风控组织架构。
所有盈利的策略都有短版，也没有永远的圣杯，言起在做的是透过投资组合及资金控管的模式，用客观的角度去面对未知的市场。
宁走十步遥，不行一步险。我们认为，不败＋时间＝一定赢！
打仗要先学会战败，败而不耻，败而不伤，才能笑道最后。
言起的优势在于三足鼎立：商品CTA、股指CTA、择时避险的股票价值投资，唯有投资组合分散，任一方位能获利，都能带动整个产品净值向上攀升。
2017年的热钱往全球的蓝筹股票移动，A股市场也不例外。
（商品）2017年的沉寂，可能换来2018年会相对有比较大的行情出现。
交易获利来自顺势，牛市靠股票，熊市靠期货，震荡市靠股票与期货之间的价差。
言起在每一个会计年度能够带给投资人正收益的亮点，就在均分风险在商品期货、股指期货、股票的策略搭配上。
在上一周股市大跌中，避险后获得的盈利相当亮眼！
选的都是上证50以及沪深300的龙头等的漂亮50！包含药、酒、银行、金融、汽车、能源......
透过期货避险的获利＋所选的股票抗跌，自然能起到保护价值型投资标的的功效。
在2017年言起表现最稳的套利策略是买IH空IF，因为IH比IF表现来的强，因而有良好获利。
IC本身没有跟IH、IF的股票重叠，所以在使用宏观套利上（买IH空IC或买IF空IC）本质上是两个策略。
蓝筹是国家之根本，他背后代表的是获利、稳定、成长，每个国家都一样。
确保每年的正收益，稳健增值才是私募基金、主动管理的真正价值！
我们仍看好十九大后的A股表现。
在国外机构的比重大于散户，国内也会有这样的趋势，现在是私募的春秋战国时代。
中概股市场热潮再现, 或可推动整体市场走好, MSCI中国指数有望突破2015年4月创下的高点。
过去中国台湾地区、韩国股市加入MSCI一年后指数都上涨1倍。
“多头派对”何时曲终人散，是大家最关心的话题，我以为，只要美国升息脚步未停，多头就不会结束，但风险会越来越高，涨多回调压力极大。
美国会连续升息、商品会大涨、英国脱欧会引发骨牌效应、黑天鹅事件会频传……
投资人随时要有空军总司令的准备，只要市场转向就不能恋战，简言之，要有「巴菲特价值投资的耐性，索罗斯择时避险的勇气」。
如果2018年真的出现股灾，「A股及商品市场可以当资金避风港」。
（言起外盘基金）以大中华区两岸四地为主、欧美市场为辅。
我们要靠系统捕捉行情发生的瞬间，在境外现在能通过沪港通、深港通交易A股，为言起的投资组合之一，搭配大中华区香港、新加坡的配置，更能降低单一市场的波动性。这是私募迈向全球版图的必经之路。
（言起外盘基金）初始募集近2千万美元，因为是全球布局，管理规模先看30亿美元。
分散的好处，就是不会成也萧何，败也萧何。
量化的优势就是投资组合分散投资与资金控管，以大局为重。
资金是有限的，我们会先透过宏观分析市场的波动性作为筛选布局。
待潮水退去后，就能看出裸泳的窘境，也能看到穿泳裤者展现给投资人最美好的一面！
言起的价值就是在长期持有价值行股票当中，配合股指期货与期权降低产品净值的波动，力求为投资人每一年稳健增值！
言程序：我们都是数理、统计背景，设立的都是量化模型。行情不能预测，但是可以针对行情的表现做出对策。这两周的产品净值不跌反涨，股指期货跟期权可谓“养兵千日，用在这时”。身为专业的投资机构，一定要想到风险，没敞口的投资都有风险了，更遑论有敞口的。盈亏同源，投资有风险才会有利润，每一笔交易都要想到风险再哪里，不但要想到还要做的到，避不开就要正视它。2017年我们的主要获利是在择时避险、套期保值我们所选的价值型股票下获得的收益。这两周则让股指期货与期权为我们手上持有的股票保价护航。好的股票抗跌，衍生性商品顺势建仓，在系统性的交易下，与其他纯多头的私募显的与众不同，仅此而已。
言程序：没有太大的不同之处，言起多了股指与期权的交易策略，归纳在CTA。商品CTA、股指CTA、价值型股票量化选股（择时避险）三足鼎立。这看似简单的三分天下，其实包含了非常多策略与模型，为诡谲多变得A股市场每年获得相对稳健的正收益。
言程序：一开始交易策略就要避险，这是一种对风险的敬畏。股市是纯多头，下跌只有抗跌，无法盈利，要随时想到自身的承受能力。言起是量化价值投资选股，股票本身就是长期价值持有，不理会短期波动。所以要靠股指期货与期权做保护，透过系统性分析，在下跌中获利，减少股票的亏损，进而盈利。
言程序：言起的风控一共有五层的风控组织架构，在期货公司及基金公司之前，已做好完善的自主风险控制。第一层：委员会，为风控最高层级，由首席风控官负责召开，对各个交易部门、每一个使用的策略及总资金风险设定针对性、差别化的风控标准；第二层：投资部门，依据按风险控制委员会所要求的风控标准设定，当触及止损线则自动止损平仓并停止交易权限；为避免交易部门无法立即止损平仓的极端风险，设有第三层：风控系统，由系统执行自动监控，藉以达到即时自动化的监控并规避人为干预；并辅以第四层：风控稽核人员，由稽核人员做双重确认，达到滴水不漏的完善监控；此外并搭配第五层：技术总监，根据风控稽核人员回报，及风险控制委员会所设定的风控标准，维运更新电脑自动监控系统。
所有盈利的策略都有短版，也没有永远的圣杯，言起在做的是透过投资组合及资金控管的模式，用客观的角度去面对未知的市场。
言程序：首先研发出获利的策略是前提，言起不断在自我学习，配上言起的五层风控，宁走十步遥，不行一步险。我们认为，不败＋时间＝一定赢！不败的前提是求存，在市场上考验的不是比谁做正确的多，而是比谁犯错的少。只要是投资，就算零敞口也有风险。所以防守就是最佳的进攻，我们所有的交易前提都在算最大的潜在风险、明天如果黑天鹅如何应对、手上持有的价值型股票如遇到像2018年2月5日～2月9日全面下跌怎么处理。不仅是每天，而是每分每秒都在危机意识下做出合理的交易。打仗要先学会战败，败而不耻，败而不伤，才能笑道最后。时间是站在言起这一方的！
言程序：就我以为，只研究单一商品策略，没有开发新的策略会是2017年获利不佳的可能原因。言起2017年的获利来自于一块CTA股指以及国债期货，另一块是择时避险价值投资的股票。就2017年商品行情普遍没有一个很好的趋势行情，在固有的长线策略在盘整的行情上就相对难获利，或者是盈利能力下降，亏损周期拉长......等等。反观股指期货以及国债期货在2017年有一段较为明显的趋势行情。言起的优势在于三足鼎立：商品CTA、股指CTA、择时避险的股票价值投资，唯有投资组合分散，任一方位能获利，都能带动整个产品净值向上攀升。这也是量化的优势，能够应付不同的行情。
言程序：市场是有周期循环的，热钱会流往有收益的地方。2017年的热钱往全球的蓝筹股票移动，A股市场也不例外。在全球升息的背景下，股市还没到头，但是这一周有阶段性见顶的可能！一旦股市真正出现走空，熊市热钱就会往商品移动，像2015年股灾后，2016年商品CTA就有很好的行情。另外一方面现在商品的价格现阶段仍处于低档，2017年的沉寂，可能换来2018年会相对有比较大的行情出现，所以会比2017年好做。还是要强调，即使我对2018年的商品CTA表示乐观，但还是要搭配股指的CTA与择时避险价值型股票，言起以这样的投资组合面对2018年。
言程序：言起的优势在于三足鼎立：商品CTA、股指CTA、择时避险价值投资，唯有投资组合分散，任一方位能获利，都能带动整个产品净值向上攀升。简单来说交易获利来自顺势，牛市靠股票，熊市靠期货，震荡市靠股票与期货之间的价差，这需要很多组交易在风控的前提下，让策略赚到该赚的钱！
言程序：有精选，全品种都在观察的名单中，透过滤网: 1.流通性 2.强固性 3.大数据分析，筛选出符合的品种。
言程序：有相同也有不同，透过演算法依据各品种在各策略的表现配出适当的投资组合权重。在2016年螺文钢跟焦煤、焦碳的投资组合权重依序加大，在2017年年中也是有类似的变化。
言程序：我们从2010年有股指以来参与内盘，2011年正式开始交易，2013年运行第一支阳光化私募基金产品（财通公募基金专户－七禾言程序交易团队零号基金）至今迈向第8个年头，总结存活下来的经验就是对市场存有敬畏之心。我们经历了2013年市场的盘跌，2014年的大多头，2015年的股灾1.0、2.0、3.0，2016年商品CTA的大红包行情，2017年蓝筹漂亮50的亮眼表现，2018年2月第一周的股灾。言起在每一个会计年度能够带给投资人正收益的亮点，就在均分风险在商品期货、股指期货、股票的策略搭配上。看似简单的三分天下，内涵不去预设立场，在这三足鼎立的过程，每一年自动按表现去增减投资组合权重，用资金控管锁住风险，进而获得风险可控下的稳健收益。
言程序：不会主观判断，但是会宏观判断，毕竟资金的热钱会流动，例如2018年伴随全球升息，债市走空，我们就把资金布局在股票跟股指期货避险上，但同时2018年股市会有涨多回调的风险，商品也在底部。一旦发生股市大跌或走空，商品期货就有行情的机会。所以就会说到言起的三足鼎立，按每一年自动按表现去增减投资组合权重，用资金控管锁住风险，进而获得风险可控下的稳健收益。在上一周股市大跌中，避险后获得的盈利相当亮眼！
言程序：股价=合理的本益比+波动
获利、稳定、成长，每个国家都一样，就是这三点。获利且具稳定性，又国家许可，简单说先筛个底层，把不赚钱的公司去掉，其次要挑稳定的，然后衡量获利的稳定度、股价的稳定度 (这有时候跟产业特性也有关系)，最后是成长，这产业这公司未来会不会持续成长。所以选的都是上证50以及沪深300的龙头等的漂亮50！包含药、酒、银行、金融、汽车、能源......
言程序：量化价值选股选的都是上证50以及沪深300的龙头等的漂亮50，搭配IH、IF做敞口0%~50%，在上涨过程中敞口没有放大，始终在对冲避险未知的下跌，一旦出现行情向下，立刻全对冲，透过期货避险的获利＋所选的股票抗跌，自然能起到保护价值型投资标的的功效。
言程序：如果是纯股指间的，IF跟IH的套利是有逻辑的，在2017年言起表现最稳的套利策略是买IH空IF，因为IH比IF表现来的强，因而有良好获利，延续至2018年。而IC本身没有跟IH、IF的股票重叠，所以在使用宏观套利上（买IH空IC或买IF空IC）本质上是两个策略，必须要分开个别风险控管，尽管在2017年是获利最好的策略，但是在2018年在股市下跌的过程中，宏观套利上要懂得有所变化。
言程序：蓝筹是国家之根本，他背后代表的是获利、稳定、成长，每个国家都一样，股神巴菲特持有20年的可口可乐，不讳应短期波动就卖出，这是长期投资人都必须学习这种价值投资者的耐心。所以公募的资金长期就是价值投资，而私募是追取绝对报酬，但股市又不会只涨不跌，所以要搭配对应的衍生性金融产品，来降低纯多头的波动，确保每年的正收益，稳健增值才是私募基金、主动管理的真正价值！
言程序：MSCI今年6月起调高中国A股权重，自2017年来涨幅明显超越沪深300、上证180、FTSE A50等其他A股指数，2017年来MSCI指数涨幅超过5成。内地CPI、PPI超出预期, 人民币摆脱贬值预期, 有利于提升市场信心。我们仍看好十九大后的A股表现, 当中可关注新能源汽车产业链。从经济的基本面看。建议投资人可逢低继续关注有色金属、钢铁、化工、建材、造纸等周期股和金融板块; 同时人民币升值对航空、造纸等行业有积极影响。另外, 晶片和半导体、5G 与物联网、网路安全等题材股亦是可关注的对象之一。
(资料来源: 彭博, 至2017年9月20日)
根据MSCI在2017年8月31日的月报，MSCI中国指数内包括的股票数量为149档，当中十大成份股占56.29%，十大成份股相对集中。截至2017年8月31日，就MSCI各类股配置比重方面，MSCI中国指数在资讯、科技板块的比重为39.58%，其次为金融行业，成份股比重为23.79%，此外有9.55%选择消费品。
至2017年8月31日, MSCI指数首两大成份股为腾讯控股和阿里巴巴, 分别占整体的16.32%和13.26%。
腾讯与阿里巴巴为国内科技龙头企业: 截至2017年3月底，QQ的月活跃帐户数达到8.61 亿, 庞大的活跃账户有助旗下微信支付实现商业闭环的核心环节; 而《王者荣耀》、《部落冲突》等手游亦为公司带来庞大可观的收入, 基于品牌效应，相信未来数年手游业务增长将非常乐观。
而阿里巴巴在中国零售平台及阿里云收入方面获得强劲增长, 2017财年全年，集团盈利同比增长35%至578.71亿元，摊薄后每股盈利增长40%至23.44元；全年自由现金流达687.90亿元，按年增加34%。
其次, 中国移动为第四大成分股(4.45%): 截至2016年底，资产规模15,210亿元人民币，并拥有强大的移动通信网络规模和客户规模，约8.49亿移动客户及7,762万有线宽频客户，在内地市场占有率达6成以上, 可带来稳定的现金流。
(资料来源: 彭博, 至9月20日)
另外, 我们认为在A股市场和其他在美国上市的中概股中, 亦有不少投资机遇:
1、金融类股: 在以上3项指数中, 金融类股占的权重最大, 约35%至60%, 而且预期市盈率低,能提供高的股息率,至今的表现落后于消费品、资讯技术、房地产和原材料等的板块, 具一定的补涨空间;
2、在大盘股以外, 投资人也可对一些中小盘多加关注: A股市场内不乏领先品牌手机和智能终端商相关的产业链; 或针对消费的高端需求, 娱乐、旅游等, 也是可看好的产业之一。另外人工智慧、大数据、电动汽车产业链等, 可为海外投资人带来机会;
3、至于在美国上市的中概股: 可关注新能源汽车产业链, 受工信部表态将制定传统燃油车禁售时间表的影响，在美上市的康迪车业 (设计、研发、制造及销售全地形车、卡丁车和其他专门车辆) 或可看好; 地产板块的公司不多, 当房地产开发商鑫苑置业股价自9月初以来持续上涨, 房产或可成为资讯板块后, 领涨的行业之一。
言程序：这一点我是乐观看待的，乐观来说海外机构进入的同时也带来海外的资金，基金业协会也针对外资做了一系列的规范。资金是逐利的，有价值的公司会让投资资金停留。近年来陆续有海归人士进来暖身，2017年海外大型外资纷纷在中国拿到私募牌照。在国外机构的比重大于散户，国内也会有这样的趋势，现在是私募的春秋战国时代，本土私募也有海归的经验，所以现在会是机构间的博弈，当然水土不服就自然被淘汰。普通投资人要坚守自己的优势，如果自身不容易赚钱，要懂得筛选，把钱交给专业的投资机构，这也是一种盈利的模式。
言程序：2017年以来, 美股市场三大指数不断创下新高, 科技股行业更是市场的领先者。而中概股也不例外, 阿里巴巴、微博、腾讯控股等的表现亦是优于港股、A股或美股等的大盘, 部分表现甚至超越美国的科技股同业。
除了零售投资者, 部分企业也对中概股市场充满信心。随着中概股市场持续走高, 近日市场再度传出多家中国企业 (特别是互联网金融企业) 到美国上市的消息。如为内地年轻人提供分期消费的金融服务平台“趣店”, 计划在纽约证券交易所挂牌上市, 最高筹资额为7.5亿美元; 另外京东金融、拍拍贷、蚂蚁金服、乐信等也传出即将准备上市的消息, 预料有助MSCI中国指数内的互联网行业迎来下一浪的热潮。
由此可见, 中概股市场热潮再现, 或可推动整体市场走好, MSCI中国指数有望突破2015年4月创下的高点。展望未来,在科技巨头腾讯和阿里巴巴, 以及相关的汽车股、地产类股支撑下, 有望进一步推升指数表现。
这是中国A股迈向国际化必经之路，过去中国台湾地区、韩国股市加入MSCI一年后指数都上涨1倍，这对于参与在国内做股票的私募机构而言无疑是一个千载难逢的机会！
言程序：2018年金融市场代表字「变」。（2018年）是金融海啸十周年，全球股市也在资金行情引领下走了8年的多头。“多头派对”何时曲终人散，是大家最关心的话题，我以为，只要美国升息脚步未停，多头就不会结束，但风险会越来越高，涨多回调压力极大，投资人要小心应对。
2017年12月中旬，美联储再次宣布升息0.25%，2018年预计升息3次，符合市场预期，道琼指数持续向2万5千点历史高点挺进，其他国家股市也多在相对高档。目前的经济循环正处在「overheating（过热）」阶段，债券可能已到顶，现在该减持债券，股市在升息循环下仍然偏多，可以加码，但要提高警觉，并开始布局仍未发动的商品市场。
美国会连续升息、商品会大涨、英国脱欧会引发骨牌效应、黑天鹅事件会频传……回顾 2017年初的各项预测，现在看来都没发生，市场波动越大，预测未来越来越困难。
所以投资人随时要有空军总司令的准备，只要市场转向就不能恋战，简言之，要有「巴菲特价值投资的耐性，索罗斯择时避险的勇气」。2018年可以增加持股部位，也要提高避险部位，必须以不变应万变，谋定而后定，才能应对变动极大的 2018年，A股及商品是股灾避风港。2018年6月，A股将纳入 MSCI新兴市场指数和 MSCI 全球指数，截至2017年10月31日，香港和海外投资者合计持有沪市股票3103亿人民币、深市股票1814亿人民币，显然外资已悄悄布局，「根据过往中国台湾地区、南韩纳入MSCI的经验，股市在一年半内大涨一倍，A股的MSCI效应显然还没反应完」。
「目前A股涨幅是全球最低，政府把蓝筹股当护盘工具，所以才有2017年漂亮 50的亮丽走势。」所以长期看好大中华地区的投资潜力，如果2018年真的出现股灾，「A股及商品市场可以当资金避风港」。
言程序：本产品主要投向亚洲、欧洲、美国市场，各市场占比视投资机会而定，主要交易各市场股票、股指期货、商品期货、汇率、期权等。以大中华区两岸四地为主、欧美市场为辅，2017年参与到A股、港股、美股的多头行情，并在言起的动态择时避险下，获得19.11%收益率，最大回撤仅2.4%，在综和6000余支基金产品中获得殊荣！
言程序：这是系统操作的优势，跨市场跨品种24小时不间断式交易，分散单一市场的系统性风险以及隔日跳空的风险，全球的热钱会快速流动，所以我们要靠系统捕捉行情发生的瞬间，在境外现在能通过沪港通、深港通交易A股，为言起的投资组合之一，搭配大中华区香港、新加坡的配置，更能降低单一市场的波动性。这是私募迈向全球版图的必经之路。
言程序：初始募集近2千万美元，因为是全球布局，管理规模先看30亿美元。
言程序：分散的好处，就是不会成也萧何，败也萧何。避开单一品种或单一市场没有波动时候就没有收益，反之集中的好处就是卓越跟及时反应。前者有天时之美，后者有地利之优，鱼与熊掌不可兼得，量化的优势就是投资组合分散投资与资金控管，以大局为重。然而资金是有限的，我们会先透过宏观分析市场的波动性作为筛选布局，去侦测行情发动的瞬间，由于期货是带杠杆的即使仅用10%的保证金，都有整体规模参与的效果！带来应得的收益。
言程序：我以为，风险留给投资人去冒，给专业机构管理的资金还是必须往稳健增值、家族财富传承的理念靠。以这周为例，当全市场普遍下跌，私募基金要首要表现相对抗跌，优于大盘，证明自身的风险控管能力，以及仓位调整得宜。再其次是否能有在这一段下跌的过程有获利的能力，证明绝对收益并为价值投资保价护航。待潮水退去后，就能看出裸泳的窘境，也能看到穿泳裤者展现给投资人最美好的一面！好的价值型股票在上周股灾时是应该靠股指期货与期权避险的，言起的价值就是在长期持有价值行股票当中，配合股指期货与期权降低产品净值的波动，力求为投资人每一年稳健增值！
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沈良对话整理
2017-02-11
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